Covenant

Un covenant est un engagement contractuel pris par un emprunteur envers ses prêteurs pour toute la durée d'un financement. Le plus souvent exprimé sous forme de ratios financiers, il permet à la banque de suivre l'évolution du risque de crédit. Son non-respect, appelé bris de covenant, constitue un cas de défaut qui peut rendre la dette exigible par anticipation.

Les principaux types de covenants bancaires

Les covenants se rencontrent surtout dans les crédits professionnels et les montages LBO. Ils se répartissent en trois familles :

• les covenants financiers : dette nette rapportée au résultat opérationnel avant amortissements (EBITDA), ratio de couverture du service de la dette (DSCR) ou ratio d'endettement sur fonds propres ;
• les covenants positifs : communiquer les comptes, maintenir les assurances, conserver l'activité principale ;
• les covenants négatifs : ne pas céder d'actifs significatifs, ne pas consentir de sûretés à d'autres créanciers, ne pas distribuer au-delà d'un seuil, ne pas changer d'actionnaire de contrôle.

Les ratios sont testés à dates fixes, généralement chaque semestre ou chaque année, sur la base d'une attestation de conformité remise par l'emprunteur. En cas de bris, la banque peut accorder une renonciation ponctuelle (waiver), renégocier les conditions ou prononcer l'exigibilité anticipée. De plus, une clause de défaut croisé étend parfois ces effets aux autres financements du groupe.

Le covenant n'est pas une sûreté. Un nantissement affecte un bien en garantie, alors que le covenant encadre le comportement de l'emprunteur. Il se distingue aussi de la garantie d'actif et de passif, consentie par le cédant d'une société à son acquéreur. Chez les particuliers, l'équivalent le plus proche est le seuil de loan-to-value d'un crédit lombard, dont le dépassement déclenche un appel de marge.

Exemple de calcul d'un covenant de levier

Une holding de reprise s'engage à maintenir un ratio dette nette / EBITDA d'au plus 3.5 et un DSCR d'au moins 1.2.

• Première année : dette nette de 6 000 000 € et EBITDA de 1 800 000 €, soit un levier de 3.33. Le covenant est respecté.
• Deuxième année : la dette est ramenée à 5 400 000 €, mais l'EBITDA recule à 1 500 000 €. Le levier grimpe à 3.60 et le covenant est rompu.
• Sur ce même exercice, 1 100 000 € de flux disponibles couvrent 950 000 € de service de la dette. Le DSCR ressort à 1.16, sous le plancher.

L'emprunteur doit alors négocier un waiver, souvent contre une commission ou une hausse de la marge d'intérêt. C'est pourquoi les covenants se calibrent avec une marge de sécurité (headroom) suffisante par rapport au plan d'affaires.

Questions fréquentes sur les covenants

Que se passe-t-il en cas de bris de covenant ?

Le bris constitue un cas de défaut. La banque peut exiger le remboursement anticipé, mais privilégie le plus souvent une renégociation : waiver, réaménagement de l'échéancier, sûretés complémentaires ou hausse de marge.

Qu'est-ce qu'un waiver ?

C'est une renonciation écrite du prêteur à se prévaloir d'un manquement, pour une période ou un ratio donné. Elle évite l'exigibilité anticipée sans modifier durablement le contrat.

Un particulier peut-il être soumis à des covenants ?

Oui, dans certains financements patrimoniaux. Un crédit lombard impose de maintenir un ratio entre la dette et la valeur du portefeuille nanti. De même, un prêt consenti à une holding patrimoniale peut comporter des engagements de domiciliation ou de conservation d'actifs.

Qu'est-ce qu'un financement covenant-lite ?

C'est un financement allégé en covenants financiers, testés seulement lors d'événements précis comme un nouvel endettement ou une distribution. Réservé aux grandes opérations de LBO syndiquées, il transfère davantage de risque vers les prêteurs.